Le point convertibles

Le retour de Boucle d’Or : un poisson d’avril 2021 ?


L’augmentation contenue de l’inflation américaine durant le mois d’avril et un féroce appétit d’acheteurs japonais pour les obligations souveraines des pays développés ont eu pour effet de détendre les taux réels américains et de redonner des couleurs au style croissance/qualité. Les perspectives de réouverture européenne ont quant à elles permis aux positions cycliques de continuer leur progression avec des espoirs de retour aux conditions de vie pre-Covid 19. La Commission Européenne prévoit par exemple de parvenir à vacciner au moins 70% de la population adulte des 27 pays de l’UE dès le mois de juillet. Le « taper tantrum » du premier trimestre serait-il donc définitivement oublié ?

Tout comme le sage de l’Omaha, Warren Buffett, nous pensons que les éléments structurels d’inflation ne doivent pas être sous-estimés. L’économie américaine a probablement déjà retrouvé ses niveaux de PIB pre-Covid au Q1-2021, le Royaume-Uni devrait l’atteindre au Q4-2021 et la zone euro au Q1-2022. Le PMI composite de l’Eurozone devrait dépasser 60 dès cet été.
Pour le mois de mai 2021, nous conservons donc des portefeuilles orientés vers la cyclicité, la réduction de la
duration-action et la recherche de convexité via des profils convertibles à la monnaie.
Le mois d’avril a en particulier été dédié à des stratégies de substitution de convertibles au profil trop action ou des
convertibles trop chères par des structures optionnelles plus convexes, mieux à même de protéger le capital si la volatilité revenait au mois de mai. Parallèlement à cela, nous avons continué d’implémenter quelques positions « value », et accepter localement d’aller sur des qualités de crédit plus dégradées quand nous étions confortables sur l’analyse crédit de l’émetteur.
Malgré des résultats exceptionnellement bons (Goldman Sachs estime que jamais une saison de publications n’a vu
autant de sociétés battre les estimations de plus d’un écart type), de nombreuses sociétés souffrent du phénomène « travel and arrive ». D’excellents résultats sont à peine salués par la Bourse. Les sociétés publiant des résultats un
écart-type au-dessus des attentes ont surperformé le S&P d’uniquement 26bps. A contrario la moindre déception entraine une correction significative. Ainsi, la sanction pour les sociétés ayant publié des résultats un écart-type en dessous des attentes est d’une grande violence : -322bps de sous-performance. Avec des gains à deux chiffres depuis le début de l’année, nous pensons que les marchés actions des pays développés ont déjà intégrés beaucoup de bonnes nouvelles. Il est intéressant de noter qu’il n’y a pas eu de correction de plus de 5% sur le MSCI World depuis
sept mois (octobre 2020).

 

Plus que jamais nous pensons donc que la convexité doit être privilégiée dans une allocation d’actifs et que les convertibles y ont tout leur rôle.